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寻找隐藏利润（2）
寻找隐藏利润（2）
对于资金成本的关注，巴菲特早在1990年就做了很精辟的论述：“到底该如何衡量一家保险公司的获利能力呢？分析师与经理人通常会习惯性地去看综合比率，当然，在我们要看一家保险公司是否赚钱时，这项比率是一个很好的指针,但我们认为还有一项数字是更好的衡量标准，那就是承保损失和浮存金的比率。这种损失浮存金比率跟其他保险业常用的绩效衡量统计数字一样，必须要有一段相当长的时间才有意义，单季度或单一年度的数，会因为估计的成分太浓而无参考价值，但是只要时间一拉长，这个比率就可以告诉我们保险运营所产生浮存金的资金成本，若资金成本低就代表这是一家好公司，相反就是一家烂公司。”
统观巴菲特的投资生涯，资金成本一直是一个核心话题。巴菲特也因此获得了巨额的投资回报，这一点他是心知肚明的。1995年巴菲特在致股东函说：“自从1967年我们进军保险业以来，我们的浮存金每年以20.7%的复合成长率增加，大部分年度我们的资金成本都低于零以下，受惠于这些免费的资金，伯克希尔的绩效大大地提升。任何一家公司的获利能力取决于：资产报酬率，负债的成本，财务杠杆的运用——也就是其运用负债而非股东权益来支应资产取得的程度。多年以来，我们在第一项上表现得相当不错，运用资产所产生的报酬很高；然而在另外一方面， 由于资金成本极低，也使得我们受惠不少，这点就比较不为人所知。资金成本之所以可以压得很低，主要是由于我们可以用很有利的条件取得保险浮存金。在这种状况下，运用财务杠杆反而变得相当不利……”
正确估算成本
巴菲特一直很关注对企业的账面价值和实际价值的差异。只有对企业的账面价值和实际价值的适当对比分析，才可以明确哪些股票是具有成长的潜力，既可以规避风险，又可以找到股市中的真命天子。
巴菲特对两者的理解和把握十分精准。他在1982年的致股东函中如此分析：“在现有经营阶层过去19年的任期内，伯克希尔的账面价值由19美元增加到975美元，约以22.6%年复合增长率增长，考量到我们现有的规模，未来可能无法支持这么高的增长率，不信的人最好选择去当业务员而非数学家。我们之所以选择账面价值（虽然不是所有情况皆如此）,是因为它是衡量实质价值增长（这是真正重要的）的一种保守但合理的替代方式，它的好处是很容易计算且不牵涉主观衡量实质价值，但仍需强调这两者事实上具有截然不同的意义。账面价值是会计名词，是记录资本与累积盈余的财务投入；实质价值则是经济名词，是估计未来现金流入的折现值。账面价值能够告诉你已经投入的，实质价值则是预计你能从中获得的。”
对巴菲特而言，买股票之前你一定要明白，你付出的账面价值越小越好，得到的实质价值越大越好，这就是巴菲特希望股票投资的真谛所在。在分析1991年的伯克希尔公司盈利原因所在，他指出靠公司绝佳的获利能力才是最可靠的保障。他如是说：“查理和我一起设定，以15%作为每年公司实质价值成长的目标，也就是说，如果在未来十年内，公司要达到这个目标，则账面净值至少要增加22亿美元。请大家祝我们好运吧！我们真的很需要祝福。我们在1991年所经历的账面数字超额成长是一种不太可能再发生的现象，受惠于可口可乐与吉列本益比的大幅飙升，光是这两家公司就合计贡献了我们去年21亿美元净值成长中的16亿美元。
可口可乐和吉列可说是当今世上最好的两家公司，我们预期在未来几年它们的获利还会以惊人的速度成长，而我们持股的价值也将会以等比例的程度增加。然而另一方面，去年这两家公司股价上涨的幅度远高于其本身获利增长的幅度，所以说去年我们是两面得利：一方面是靠公司绝佳的获利能力，一方面是市场对于公司股票的重新评价。当然我们认为这样的调整是经得起考验的，但这种情况不太可能每年都发生，展望未来我们可能只能靠前面那点而获益。”
因此，投资赚钱靠两个途径：一是企业实质价值的增长，二是“市场先生”上蹿下跳给出的非理性价格。前者才是确定而稳定的，后者只是锦上添花。
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